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      詳解招行19年報的亮點與隱憂

      2020-03-23 15:41:15

      作者:志明分析師
      來源:志明看金融

      摘要

      事件:3月20日晚間,招商銀行披露2019年度業績:營收2697.03億元,YoY +8.51%;歸母凈利潤928.67億元,YoY +15.28%;加權平均ROE達16.84%。截至19年12月末,資產總額7.42萬億元;不良貸款率1.16%。

      亮點1:盈利增速走高,分紅比例提升。19年凈利潤增速15.3%,較3Q19提升,業績增長主要來自規模增長、資產質量保持優異及稅收因素。19年加權平均ROE為16.84%,同比上升0.27個百分點;ROE大幅高于行業平均。招行12年以來分紅比例維持在30%左右,19年度現金分紅比例擬提升至33.19%,為近年來首次??紤]到各項資本較充足,分紅比例仍有提升空間。

      亮點2:信用卡不良雖上升,但整體資產質量仍保持優異。受共債風險等影響,19年末信用卡貸款不良率1.35%,同比上升24BP。19年末,不良貸款率1.16%,同比下降20BP,維持低位;逾期貸款率1.41%;關注貸款率1.17%,未來資產質量隱憂小。招行近年持續壓降不良高發行業貸款占比,信貸結構大幅優化。制造業及批發零售業貸款合計占比由12年末的31.1%大降至19年末的9.5%;同期個人住房按揭占比則升至24.7%。

      亮點3:科技賦能零售業務,MAU增長亮眼。作為行業龍頭,招行近年來明確對標金融科技公司,19年科技投入達93.6億元,占營收的比例達3.7%。招行兩大APP聚焦“核心金融+泛金融”場景生態體系。19年末,招商銀行APP和掌上生活APP的MAU合計達1.02億戶,19年下半年增加1667萬戶,非常亮眼;零售客戶達1.44億戶,下半年增量達1000萬戶。

      隱憂1:存款成本優勢減弱,息差壓力上升。19年凈息差2.59%,明顯高于行業平均,但較1H19的2.70%下降11BP。招行依托零售業務優勢,實現了較低的負債成本率及較高的資產收益率,使得凈息差明顯高于行業。不過,19年以來,受貸款利率下行而存款成本抬升等影響,凈息差已處于下行通道。受疫情等影響,我們預計20年凈息差將延續下行。

      隱憂2:疫情對信用卡業務影響較大,20Q1業績或承壓。19年新增貸款以按揭及信用卡貸款為主。19年信用卡業務收入達800億元,在營收中占比接近30%。

      隱憂3:疫情沖擊,中收短期仍將承壓。19年招行手續費及傭金凈收入715億元,同比增長7.5%。由于疫情等影響,我們預計中收仍將承壓,信用卡手續費收入短期受影響較大,理財業務仍轉型,投資壓力較大,收入承壓。

      投資建議:零售銀行標桿,上調至買入評級
      考慮到疫情的短期影響,我們將20/21年營收增速預測由此前的7.1%/6.5調整為5.5%/7.2%;凈利潤增速預測由11.5%/12.0%下調至8.6%/10.0%。

      但短期業績不改投資價值,零售銀行長邏輯未改。我們維持招行目標估值1.7倍20年PB,對應目標價43.47元/股。由于3月初以來,外資流出明顯,招行股價回調顯著,按照投資評級體系,將評級上調至買入。

      風險提示:凈息差明顯收窄;疫情沖擊,資產質量惡化等。

      事件

      3月20日晚間,招商銀行披露2019年度業績:營收2697.03億元,YoY +8.51%;歸母凈利潤928.67億元,YoY +15.28%;加權平均ROE達16.84%。截至19年12月末,資產總額7.42萬億元;不良貸款率1.16%。

      點評

      亮點1:盈利增速走高,分紅比例提升
      盈利增速走高。19年凈利潤增速15.3%,較3Q19的14.6%進一步提升。19Q4單季度所得稅同比下降40.1%,或由于地方債等免稅資產投資增加。19年撥備前凈利潤增速為6.8%,延續下行態勢。19年末,撥貸比4.97%,維持高位,較年初上升3BP。業績歸因來看,19年業績增長主要來自規模增長、資產質量保持優異及稅收因素。


      ROE略升,且居上市銀行前列。19年加權平均ROE為16.84%,同比上升0.27個百分點;招行19年ROE大幅高于同期商業銀行11%的平均水平。此外,招行ROE居A股上市銀行前列,充分體現了零售銀行龍頭之顯著高于行業平均的盈利能力。


      分紅比例提升。招行依托零售銀行戰略,走輕資本之路,擺脫了傳統銀行“資產擴張-資本不足-再融資-資產擴張”之循環,成功實現資本主要依靠內生性補充。截至19年末,核心一級/一級/資本充足率達11.95%/12.69%/15.54%,均明顯高于監管要求。招行12年以來分紅比例維持在30%左右,19年度現金分紅比例擬提升至33.19%,為近年來首次。考慮到招行各項資本較充足,輕資本轉型成效顯著,未來分紅比例仍有進一步提升空間。


      亮點2:信用卡不良雖上升,但整體資產質量仍保持優異
      信用卡貸款風險上升。受共債風險等外部因素影響,19年末信用卡貸款不良率1.35%,較上年末上升0.24個百分點,信用卡不良風險上升較顯著。不過,其他個貸資產質量向好。19年末,個貸整體不良貸款率0.73%,同比下降6BP。


      資產質量保持優異。19年末,不良貸款率1.16%,同比下降20BP,維持低位。19年新生成不良貸款442億元,同比增加89億元;不良貸款生成率1.13%,同比上升12BP;不良貸款凈生成率0.78%,同比上升15BP,變化與經濟形勢相吻合。19年末,逾期貸款率1.41%,較年初下降17BP;關注貸款率1.17%,較年初大幅下降34BP;未來資產質量隱憂小。
      基于招行風控歷來審慎,行業貸款不良率數據與行業趨勢及經濟走勢相吻合,關于資產質量的數據披露規范而全面,我們認為,招行資產質量數據可靠度非常高。


      信貸結構顯著優化,不良壓力小。招行近年持續壓降不良高發行業貸款占比,信貸結構大幅優化。19年繼續壓降不良高發行業的制造業及批發零售業貸款占比,由12年末的31.1%大降至19年末的9.5%;同期個人住房按揭占比則升至24.7%。過去10年招行信貸結構明顯調整優化,近幾年資產質量改善與信貸結構調整是一致的,我們認為,其未來不良壓力小。


      亮點3:科技賦能零售業務,MAU增長亮眼
      數字經濟時代,金融科技漸成銀行核心驅動力。作為行業龍頭,招行近年來明確對標金融科技公司,打造金融科技銀行,提出了以MAU(月活客戶數) 為核心的“北極星”體系。19年科技投入達93.6億元,同比大增44%,占營收的比例達3.7%。

      招行兩大APP聚焦“核心金融+泛金融”場景生態體系。招行兩大APP(招行APP、信用卡掌上生活APP)持續打造業內領先的金融科技生態體系。招行APP深耕金融業務,推動業務數字化;掌上生活APP則注重向泛金融場景延伸服務,布局數字化流量獲客與經營體系的構建,建設社保、云繳費業務、智慧停車、教育、醫療等外接場景。

      MAU增長亮眼。19年末,招商銀行APP的MAU達5514萬戶,掌上生活APP達4664萬戶,兩者合計達1.02億戶。其中,19年下半年增加1667萬戶,非常亮眼。科技也在帶動零售客戶數的增長。19年末,零售客戶達1.44億戶,19年下半年增量達1000萬戶。


      科技賦能,推動零售業務持續增長。19年末,零售客戶數達1.44億戶,同比增長14.8%;零售AUM達7.49萬億元,同比增長10.1%;私行客戶8.17萬戶,AUM達2.23萬億。盡管招行零售AUM總量很大,但仍然保持較高的增速,實屬難能可貴。19年零售業務營收達1447億元,占比穩定維持在50%以上。

      隱憂1:存款成本優勢減弱,息差壓力上升
      凈息差較高,但已處于下行通道。19年凈息差2.59%,明顯高于商業銀行平均2.20%的凈息差水平,但較1H19的2.70%下降11BP。招行依托零售業務優勢,實現了較低的負債成本率及較高的資產收益率,使得凈息差明顯高于行業。不過,19年以來,受貸款利率下行而存款成本抬升等影響,凈息差已處于下行通道。


      存款成本率上升明顯。19年存款成本率達1.58%,同比上升13BP,存款成本優勢減弱。1)由于存款脫媒等影響,銀行業存款競爭加劇,存款結構惡化明顯,零售銀行龍頭招行也不例外。招行存款活期占比下降明顯,19年存款增加4437億元,其中活期存款僅1577億元,使得活期存款占比由年初的61.49%下降至59.11%。2)定期存款成本率上升。19年對公定期存款成本率2.85%,同比上升10BP;個人定期存款成本率2.95%,同比上升26BP。我們預計與高成本的大額存款或結構性存款增長有關。

      存款成本優勢減弱。由于市場利率下降,19年招行同業負債(不含同業存單)成本率僅2.36%,同期存款成本率1.58%,兩者差距已明顯縮窄,存款成本優勢減弱。特別是,考慮到疫情之下,貨幣政策更加寬松,市場利率20年初以來進一步下降,招行的存款成本優勢相對弱化。


      凈息差或將延續下行。19年凈息差2.59%,較1H19下降11BP??紤]到存款成本相對剛性,疫情之下,監管引導貸款利率進一步下行。19年招行貸款收益率5.17%,較1H19下降14BP;由于經濟下行,未來貸款收益率預計將延續下降。我們預計凈息差將延續下行。


      隱憂2:疫情對信用卡業務影響較大,20Q1業績或承壓
      19年新增貸款以按揭及信用卡貸款為主。招行19年新增貸款5576億元,其中,票據貼現達763億元,個人住房按揭貸款1794億元,信用卡956億元,對公貸款1281億元。此外,對公貸款增量以房地產、交通運輸、租賃和商務服務業3個行業為主。


      19年信用卡業務收入達800億元,在營收中占比接近30%。由于疫情影響,短期消費低迷,20年1-2月社會消費品零售總額同比下降20%,預計20Q1信用卡交易量同比下降,信用卡非利息收入同比下降。此外,受疫情影響,20年1-2月行業整體住戶短期貸款下降5653億元,預計信用卡貸款余額下降明顯,預計20Q1信用卡利息收入承壓。

      此外,由于疫情影響,房地產銷售短期下降明顯,影響按揭貸款投放。另外,受疫情影響,由于居民收入下降及催收公司復工延遲等因素,消費貸款不良率短期或上升,信用卡貸款等不良率或進一步上升。

      據我們測算,預計20Q1招行營收增速將由19年的8.51%下降至4.3%左右;由于撥備充足,可利用撥備“以豐補歉”,預計凈利潤增速8.3%左右。

      隱憂3:疫情沖擊,中收短期仍將承壓
      19年手續費及傭金凈收入增速略升。19年招行手續費及傭金凈收入715億元,同比增長7.5%,增速較18年有所上升。增長主要來銀行卡(主要是信用卡)和結算與清算手續費收入,財富管理收入及托管業務收入有所下降。


      19年財富管理手續費及傭金收入同比下降。19年手續費及傭金收入728.66億元,同比增長7.90%。其中,財富管理手續費及傭金收入239.72億元,同比下降4.67%(其中,代理信托計劃收入67.74億元,同比增長13.13%;受托理財收入65.58億元,同比下降14.18%;代理保險收入57.90億元,同比增長22.00%,主要是保險行業整體回暖及期繳轉型成效逐步顯現;代理基金收入47.30億元,同比下降29.06%);銀行卡手續費收入194.46億元,同比增長16.98%;結算與清算手續費收入114.61億元,同比增長11.91%;托管費收入36.05億元,同比下降18.79%。

      展望2020年,中收仍將承壓。19年招行信用卡非利息收入達260億,規模較大,由于疫情之沖擊,信用卡刷卡量短期下降難避免,信用卡手續費收入或下降。此外,保險銷售亦受影響。理財業務收入仍在艱難轉型之中,債券收益率下行明顯,投資壓力加大,理財收入預計仍將明顯承壓。我們預計20年中收仍將明顯承壓。

      投資建議:零售銀行標桿,上調至買入評級
      招行作為零售銀行龍頭,零售業務占比較高且風控審慎,業績受經濟周期影響小,業績持續穩健增長,ROE較高且保持平穩。盡管招行零售業務規模依然很大,但無論是零售客戶數還是零售AUM,亦或是零售業務稅前利潤,均保持了較高的增速,不愧為零售銀行標桿。

      招行對標金融科技公司,持續加大科技投入,打造金融科技銀行,成效逐步顯現。19年末,招行APP和掌上生活APP合計MAU超過1億戶,19年下半年增加1667萬戶,非常亮眼。我們認為,數字經濟時代,金融科技是銀行核心驅動力。我們認為,招行在面向未來的競爭中,逐步依托金融科技上建立了護城河。

      由于零售業務占比較高,短期業績受疫情影響較大,營收及盈利增速或下行??紤]到疫情的短期影響,我們將20/21年營收增速預測由此前的7.1%/6.5調整為5.5%/7.2%;凈利潤增速預測由11.5%/12.0%下調至8.6%/10.0%。

      但短期業績不改投資價值,零售銀行長邏輯未改。由于3月初以來,海外疫情快速惡化,外資流出明顯,招行股價回調顯著。我們維持招行目標估值1.7倍20年PB,對應目標價43.47元/股。由于招行年初以來股價跌幅較大,按照投資評級體系,將評級上調至買入。

      注:文中報告節選自天風證券研究所已公開發布研究報告,具體報告內容及相關風險提示等詳見完整版報告。
      證券研究報告 :《詳解年報的亮點與隱憂
      對外發布時間   2019年3月22日
      報告發布機構   天風證券股份有限公司(已獲中國證監會許可的證券投資詢業務資格)
      本報告分析師   廖志明SAC執業證書編號:S1110517070001 


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